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Management package : principes, enjeux et risques …

1 Management package : principes, enjeux et risques fiscauxOLIVIER ARTHAUD / CNCCSYLVAIN QUAGLIAROLI / AFICOLIVIER RAMOND11) G n ralit s sur les outils d incitation des managers R partition de la r mun ration des Contexte de la mise en place des Management Les enjeux de la valorisation des Management Le sweet Les m canismes de Les principaux outils rencontr s en Synth se des r gimes fiscaux et sociaux applicables22 Sommaire2) M canismes applicables aux Principes des options Principales La d marche d valuation3) enjeux de valeur et probl matiques d Le mod le de Black and Le mod le Les simulations de Monte Synth se3 Sommaire4) risques fiscaux enjeux 4. 2 Points de jurisprudence5) Conclusion43G n ralit s sur les outils d incitation des managersG n ralit s sur les outils d incitation des La r mun ration des dirigeants Les salaires et bonus repr sentent moins de 50% de la r mun ration desdirigeantsLes compl ments de r mun ration sont essentiellement assis sur desm canismes d acc s au capital (Sweet Equity ou Ratchet)Les instruments de r mun ration doivent r pondre aux objectifs suivants : Motiver les managers en r compensant leurs performances Assurer leur fid lit moyen terme Faire converger les int r ts des managers avec ceux des actionnaires Permettre ventuellement une prise de contr le future du Le contexte de la mise en

1 Management package : principes, enjeux et risques fiscaux OLIVIER ARTHAUD / CNCC SYLVAIN QUAGLIAROLI / AFIC OLIVIER RAMOND 1 1) …

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1 1 Management package : principes, enjeux et risques fiscauxOLIVIER ARTHAUD / CNCCSYLVAIN QUAGLIAROLI / AFICOLIVIER RAMOND11) G n ralit s sur les outils d incitation des managers R partition de la r mun ration des Contexte de la mise en place des Management Les enjeux de la valorisation des Management Le sweet Les m canismes de Les principaux outils rencontr s en Synth se des r gimes fiscaux et sociaux applicables22 Sommaire2) M canismes applicables aux Principes des options Principales La d marche d valuation3) enjeux de valeur et probl matiques d Le mod le de Black and Le mod le Les simulations de Monte Synth se3 Sommaire4) risques fiscaux enjeux 4. 2 Points de jurisprudence5) Conclusion43G n ralit s sur les outils d incitation des managersG n ralit s sur les outils d incitation des La r mun ration des dirigeants Les salaires et bonus repr sentent moins de 50% de la r mun ration desdirigeantsLes compl ments de r mun ration sont essentiellement assis sur desm canismes d acc s au capital (Sweet Equity ou Ratchet)Les instruments de r mun ration doivent r pondre aux objectifs suivants.

2 Motiver les managers en r compensant leurs performances Assurer leur fid lit moyen terme Faire converger les int r ts des managers avec ceux des actionnaires Permettre ventuellement une prise de contr le future du Le contexte de la mise en place des Management PackagesConstitution d un tour de table et r partition des fruits del investissementen cas de succ s (op ration de LBO)Association des managers au succ s des investisseursLes Management Packages permettent aux managers de b n ficier d uneffet de levier sup rieur celui des investisseurs financiersTransmission patrimoniale vers le Management (LBO secondaire ouplus)6G n ralit s sur les outils d incitation des Les enjeux de la valorisation des Management PackagesGarantir l quit entre le Management et les actionnaires financiersPouvoir mesurer par le dirigeant la valeur des actifs qu on lui proposecomme outil de r mun rationPour l metteur, mesurer le co t des outils de r mun rationet arbitreren fonctionS curiser le sch ma d un point de vue fiscal7G n ralit s sur les outils d incitation des Le sweet equityR partition entre apport en capital (Equity) et pr ts d actionnaires (QuasiEquity), diff rence entre investisseur financier et manager (effet delevier)

3 Utilisation fr quente d obligations convertibles avec unobjectif de nonconversion8G n ralit s sur les outils d incitation des Le sweet equity Capital holding-6000 K OC-18 000 K SI le TRI 25 % pas de conversion des OC par les investisseursSI le TRI < 25 % conversion des OC en actionsManagers 1 000 K Financiers 5 000 K Managers 1000 K Financiers 17 000 K 24 000 K Sans conversion :Managers: 16,7 %Financiers : 83,3 %Apr s conversion :Managers: 8,3 %Financiers : 91,7%9G n ralit s sur les outils d incitation des Les M canismes de ratchetIls permettent aux managers d avoir acc s lors de la sortie de l op ration une plus-value compl mentaire en cas de r ussite de LBOIl s agit d un acc s suppl mentaire au capital de la holdingde reprisegr ce des options10G n ralit s sur les outils d incitation des Les M canismes de ratchet :Capital holding : 100 000 Attribution de BSA aux managers en fonction du TRI de l op rationCapital des ManagersTRI < 15 Aucun BSA10%TRI > 15 et < 20 5%15%TRI > 20 et < 30 10%20%TRI > 30 15%25%10 % Managers 90 % Financiers 11G n ralit s sur les outils d incitation des Les principaux outils rencontr s en pratiqueBSPCEDiff rents Outils CarriedInterestActions de pr f renceOCBSAV alue SharesStocks OptionsActions GratuitesPromesse de vente12G n ralit s sur les outils d incitation des Synth se des r gimes fiscaux applicablesPrincipeImposition si PPImposition si PMBSAT axation de la plus value lors de la cession du bon ou du titre acquis en exercice du bonImposition en tranche marginale 45 % + 4% + 15,5%= 64,5%Imposition l IS au taux de 33 1/3% (sauf si r gime long terme)Avantages : Possibilit de loger les BSA dans un PEA Effet de levier (mise initiale faible) Souplesse dans les conditions d mission BSA librement cessiblesInconv nients.

4 N cessit d une valuation par un expert Paiement du prix d exercice du bon Risque de requalification en salaire13G n ralit s sur les outils d incitation des Synth se des r gimes fiscaux applicablesPrincipeImposition si PPImposition si PMO C- Taxation lors du remboursement ou de la revente des Obligations Convertibles- Taxation lors de la vente des actions re ues en cas de conversionImposition en tranche marginale :45 % + 4% + 15,5%= 64,5%Imposition l IS au taux de 33 1/3% (sauf si r gime long terme)Avantages : Pas de risque de requalification en salaire Au b n fice des managers, les OC permettent de r compenser leur performance en leur permettant de convertir leurs titres Au b n fice des investisseurs, elles permettent l inverse de diluer totalement les managers si leur Management a t inefficaceInconv nients : Impossible de loger dans un PEA Le manager paie le prix de souscription N cessit d une valuation en cas de conversion ventuelle14G n ralit s sur les outils d incitation des Synth se des r gimes fiscaux applicablesPrincipeImposition si PPImposition si PMADP/Value Share- Taxation de la plus value lors de la cession des Actions DePr f renceImposition en tranche marginale :45 % + 4% + 15,5% = 64,5%Imposition l IS au taux de 33 1/3% (sauf si r gime long terme)Avantages : Une grande vari t de droits peuvent treattach s aux ADP Possibilit de loger les Actions De Pr f rence dans un PEA S curit li e l opposabilit la soci t et aux tiersInconv nients.

5 Les droits financiers doivent donner lieu une valuation Les ADP sont achet es par le manager Lourdeur juridique (CAAP)15G n ralit s sur les outils d incitation des Synth se des r gimes fiscaux applicablesPrincipeImposition si PPImposition si PMPromesse de vente- Taxation lors de la cession des titres acquis suite l exercice des promessesImposition en tranche marginale :45 % + 4% + 15,5%= 64,5%Imposition l IS au taux de 33 1/3% (sauf si r gime long terme)Inconv nients : Paiement du prix de la promesse par le manager l mission Pas de possibilit de loger la promesse dans un PEA N cessite une valuation par un expert Risque fiscal de remise en cause du r gime des plus values (CAA de Paris, 28/11/2012)Avantages : Simplicit de l outil16G n ralit s sur les outils d incitation des managersPrincipeImposition de la PV d acquisitionImposition de la PV de cessionStockOption & AGAT axation : -l IR-la Contribution salariale-aux pr l vements sociaux-la Contribution patronale45 % (Traitements et salaires)17 % 8%30%Imposition l IR au bar me Synth se des r gimes fiscaux applicables17G n ralit s sur les outils d incitation des Synth se des r gimes fiscaux applicables18G n ralit s sur les outils d incitation des managersAvantages : Absence de risque Pas de financement n cessaire Les Pr l vements sociaux passentde 15,5% 8% sur la PV mais laContribution sociale est augment e concurrence de 7,5% L int r t des stocks options estl effet de levier L int r t des AGA est l absence derisqueetdefinancementn cessaireInconv nients.

6 Les PV sont d sormais qualifi es derevenus d activit Aucune attribution ne peut avoir lieuau profit d un manager d tenant d j 10% du capital Lap rioded indisponibilit et d incessibilit et surtout la fiscalit devenue excessive Non ligible au r gime des PEAP rincipeImpositionBSPCE-Taxation de la plus value lors de la cession du titre acquis en exercice du bon-Imposition au taux de 19% +15,5% Synth se des r gimes fiscaux applicablesAvantages : Pas de plafond collectif ou individuel Souplesse d attribution Pas de d lai d impossibilit entrel attribution et la cession des actions La plus value d acquisition n est pasimposableInconv nients : Pas de gratuit Pas de dividendes tant que les BSPCEne sont pas attribu s Ne sont ligibles que les soci t s de moins de15 ans dont 25 % du capital est d tenu pardes personnes physiques Non ligible au PEA Les BSPCE sont incessibles19G n ralit s sur les outils d incitation des managers11M canismes applicables aux Principes des Principales clauses qui accompagnent les La d marche d valuation des BSA202.

7 M canismes applicables aux options12 Acheteur PrimeCours du sous-jacent l' ch anceVendeurAcheteur PrimeCours du sous-jacent l' ch anceVendeurPrix d'exercicePrix d'exerciceOption d'achatOption de Principes des options21M canismes applicables aux optionsValeur d une option d achatValeur de l'option Valeur tem ps Valeur intrins quePrix d'exerciceValeur du sous Principes des options22M canismes applicables aux Principes des optionsEl mentEvolutionOption d achat(call)Option de vente (put) Cours du sous-jacentPrix d exercice de l optionVolatilit du sous-jacentDur e de vie de l optionTaux d int r t Dividendes ou coupon du sous-jacent23M canismes applicables aux optionsVesting PeriodClause de performance Clauses de Bad ou Good LeaverClause de Drag-alongClause de Tag-alongDiff Principales clauses qui accompagnent les options24M canismes applicables aux options14 Analyse des caract ristiques de l option D finition du mod le de calcul D termination des donn es = endettement, taux sans risque, volatilit Prise en compte des ajustements (Turnover, bad ou good leaver) Calcul : C * N1o N1 est le nombre d actions l origineN1 + N2o N2 est le nombre de bons de souscription La d marche d valuation des BSA25M canismes applicables aux optionsEnjeux de valeur : Probl matiques d Le mod le de Black and Le mod le Les simulations de Monte Synth se263.

8 enjeux de valeur : Probl matiques d Le mod le de Black et Scholes27 enjeux de valeur : Probl matiques d valuation16 Exemple d application : M thode de Black and ScholesParam tres de calculPrix du s ous-jacent S100 Prix d'exercice K110 Maturit en jours (365) T365 Volatilit en % (100*s igma)30 Taux d'int r t continu en %4 Taux de dividende en %0 CALLV aleur du CALL9, Le mod le de Black et Scholes28 enjeux de valeur : Probl matiques d valuationS0 u f 2uuS0uf1uS0 S0duf0f2uS0df1dS0d Le mod le binomial29 enjeux de valeur : Probl matiques d valuation170123456789101112100109118,912 9,7141,7154,2168,1183,3199,9218237,7259, 3282,791,7100109118,9129,7141,4154,2168, 1183,3199,9218237,784,191,7100109118,912 9,7141,4154,2168,1183,3199,977,184,191,7 100109118,9129,7141,4154,2168,170,777,18 4,191,7100109118,9129,7141,464,970,777,1 84,191,7100109118,959,564,970,777,184,19 1,710054,559,564,970,777,184,15054,559,5 64,970,745,95054,559,542,145,95038,642,1 35, Le mod le binomial30 enjeux de valeur : Probl matiques d valuation Les probabilit s de transition sont.

9 P = er T d = 0,4976u - dValeur du call l' ch ance = MAX ( 0, S-K)DEBUT01234567891011129,8514,119,81,2 36,347,560,575,291,4109,1128,5149,6172,7 5,78,612,618,225,634,946,359,674,490,710 8,4127,79,632,94,67,21116,523,933,545,35 8,973,789,9 Comparaison1,22,13,55,79,214,52232,144,6 58,1 Black and Scholes0,40,71,32,34,17,112,12031,40,10, 10,30,51,12,24,48,90,00,00,00,00,00,00,0 0,00,00,00,00,00,00,00,00,00,00,00,00,00 ,00,00,00,00,00,00,00,0e-rdt * (p*valeur haute + (1 p) * valeur basse ) Le mod le binomial31 enjeux de valeur : Probl matiques d valuation18 Principe : l' valuation du parcours possible du prix futur du sous-jacentest r alis e par le calcul de nombreuses trajectoires al atoires Les tapes de l' valuation On ne retient que les sc narios de prix du sous-jacent quis'inscrivent dans une distribution statistique du type "lognormal" On calcule le "pay-off" du package pour chaque sc nario(application du "waterfall") Les simulations de Monte Carlo32 enjeux de valeur : Probl matiques d valuation La valeur de l'option est gale la somme probabilis e des "pay-off",pond r e par la probabilit d'occurrence de chaque horizonde sortiedes investisseurs Actualisation de la valeur de l'option en fonction du taux d'int r t sansrisque Application des d cotes pour incessibilit , Good / Bad leaving etrisque de moindre diversification du portefeuille d' Les simulations de Monte Carlo33 enjeux de valeur.

10 Probl matiques d Les simulations de Monte CarloAvantages Flexibilit : la m thode permet d' valuer tout type de package Pr cision des calculs : le grand nombre de sc narios g r s donnedes r sultats plus fins que la m thode binomialeInconv nients Complexit des mod les financiers Importance de l'estimation de la volatilit attendue (prospective) dusous-jacent Importance de la justification des horizons de sortie et desniveauxde d cote34 enjeux de valeur : Probl matiques d Synth se L utilisation de Black and Scholes est limit e car : Ce mod le est peu adapt aux longues maturit s Correction n cessaire de la volatilit Dans la pratique, il n y a jamais d options simples Les 6 param tres ne doivent pas varier dans le tempsLes autres mod les sont donc souvent plus adapt s35 enjeux de valeur : Probl matiques d Synth se La valeur d un BSA proche de 10% de la valeur d un sous-jacentn estpas une v rit absoluePour viter tout risque fiscal, l valuation doit tre document eet d montrable Les rapports d valuation doivent faire preuve d un minimumde transparence et de p dagogie36 enjeux de valeur : Probl matiques d valuationLes risques Les Points de jurisprudence374.


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